從30%獲利到一敗塗地：警惕加密貨幣熊市中的「貪婪陷阱」

原文標題：如何在 DeFi 市場中性策略的熊市中生存

原文作者：Santisa，Crypto KOL

原文翻譯：Felix，PANews

在深入閱讀本文內容之前，讓我們先想想下面這個故事（又或者說，現實）。

一份「無止盡」的關稅清單公布。隨後市場崩盤，迷因幣也應聲崩跌。

你原本低風險的「挖礦農場」收益率，從30%降至幾乎與國庫券收益率相同。

你無法接受這樣的結果。你原本計劃靠300,000美元退休，每年透過「挖礦」賺取90,000美元。因此，收益率必須夠高。

於是，你開始沿著風險曲線向下探索，追逐想像中的收益水準，彷彿市場會眷顧你一樣。

你捨棄藍籌項目，轉向不知名的新項目；透過將資產投入高風險的新固定期限協議或 AMM，提高收益率。你開始沾沾自喜。

幾週後，你開始納悶，當初為何如此厭惡風險。這明明是種「安全可靠」的賺錢方式。

接著，意外發生了。

你把畢生積蓄託付給這個超高流動性的基礎設施交易項目，並承受託管、槓桿和 L2 封裝等風險；如今項目崩盤，你的 PT-shitUSD-27AUG2025 已經虧損70%。你還收到了一些空投的治理代幣，沒想到幾個月後項目便遭到棄置。

這個故事雖然有所誇大，卻反映出收益率受壓縮的熊市中一再上演的現實。基於此，本文將嘗試提供一份收益率熊市生存手冊。

人們努力適應新現實；面對市場崩盤，他們提高風險以彌補收益缺口，卻忽略了這些決策可能帶來的代價。

市場中性投資者也是投機者，他們的優勢在於尋找未經調整的利率。與方向性交易者不同，這些投機者只面臨兩種結果：要麼每天賺取少量利潤，要麼一次性蒙受巨額損失。

我個人認為，在上升趨勢中，加密貨幣市場中性策略的利率往往嚴重失衡，提供的 alpha 高於其實際風險；反之，在下跌趨勢中，承擔大量風險所獲得的回報，卻低於無風險利率（RFR）。

顯然，有時你需要承擔風險，有時則需要降低風險。看不清這一點的人，最後會成為別人的「感恩節大餐」。

例如，在本文撰寫之時，AAVE 的 USDC 收益率為2.7%，sUSD 的收益率為4.5%。

· AAVE USDC承擔60%的無風險利率，同時還承擔smart contract、預言機、託管及金融風險。

· Maker 在承擔 smart contract 和託管風險，並積極投資風險較高的項目之際，所收取的費用仍比無風險利率高出 25 個基點。

分析 DeFi 市場中性投資的利率時，你需要考量：

· 託管風險

· 金融風險

· Smart contract 風險

· 無風險利率

你可以為每一類風險設定年度風險百分比，再加上無風險利率，藉此判定每個投資機會所需的「風險調整後回報」。高於此利率的部分可視為 alpha，低於此利率則不算 alpha。

最近的一項計算發現，Maker 要提供公平補償，風險調整後的必要回報率為9.56%。

Maker 目前的利率約為4.5%。

AAVE 和 Maker 都持有二級資本（約占總存款的1%），但即使有相當可觀的保險保障，存款人也不應接受低於無風險利率的收益。

在 Blackroll 國庫券與受監管的鏈上發行方時代，這就是懈怠、密鑰遺失和愚蠢資金所造成的後果。

那麼你該怎麼做？這取決於你的資金規模。

如果你的投資組合規模較小（低於500万美元），仍有一些有吸引力的選擇。可以看看在各條鏈上部署、相對更安全的協議；它們往往會在 TVL 較低、較不知名的鏈上提供激勵，或者在高收益、低流動性的永續合約市場進行基本交易。

如果你有大量資金（超過2,000万美元）：

買入短期國庫券，等待事態發展。良好的市場環境終究會回歸。你也可以考慮場外交易；許多項目仍在尋求 TVL，也願意大幅稀釋持有人的權益。

如果你是 LP，請告知他們，甚至可以讓他們退出。鏈上國債仍低於實際交易水平。別讓未經調整的風險回報比左右你的判斷。好的機會一目了然。保持簡單，避免貪婪。你應該長期留在市場中，妥善管理風險與回報；否則，市場自會替你做決定。

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